Operaciones de reembolso - VII

También es importante hacer notar otros puntos más. Primero, debido a que los flujos de efectivo se basan en las diferencias que existen entre las obligaciones contractuales, su riesgo es el mismo que el de las obligaciones básicas. Por lo tanto, los valores presentes de los flujos de efectivo deberían obtenerse aplicando el descuento a la tasa menos riesgosa de la empresa (su costo marginal de deudas después de impuestos). Segundo, toda vez que la operación de reembolso es ventajosa para la empresa, debe ser desventajosa para los tenedores de bonos; deben renunciar al 15 por ciento de los bonos y reinvertir en bonos nuevos que reditúan un 12 por ciento. Esto señala el peligro de la cláusula de reembolso para los tenedores de bonos, y también explica la razón por la cual los bonos que no tienen una posibilidad de reembolso exigen precios más altos que los bonos reembolsables. Tercero, aunque no se ha puesto de relieve en el ejemplo, hemos supuesto que la empresa obtiene la inversión requerida para emprender la operación de reembolso (los $5 410 000 que se muestran en la línea 6 del cuadro 20B-1) bajo la forma de deudas. Esto debería ser factible, ya que la operación de reembolso mejorará la razón de cobertura de intereses, aun cuando se encuentre en circulación una mayor cantidad de deudas.4 Cuarto, hemos diseñado nuestro ejemplo de una manera tal que la nueva emisión tenga el mismo vencimiento que la vida restante de la emisión antigua. Los bonos antiguos tienen con frecuencia un plazo relativamente corto para su vencimiento (digamos, de 5 a 10 años), mientras que los bonos nuevos tienen un vencimiento mucho más prolongado (digamos, de 25 a 30 años). En tal situación, el estudio debería llevarse a cabo de una manera similar al análisis aplicable a la cadena de reemplazo del presupuesto de capital. Quinto, las decisiones de reembolso son fácilmente analizables mediante una hoja de cálculo computarizada, tal como el Lotus 1-2-3 La hoja de cálculo es fácil de instalar, y una vez que se ha construido el modelo, es muy sencillo variar los supuestos (especialmente el supuesto acerca de la tasa dé interés sobre la emisión de reembolso) y observar la forma en que tales cambios afectan al valor presente neto. Si se desea un ejemplo, véase el problema 20B-3. 

Existe también un aspecto final que debería tratarse con la debida atención: aunque nuestro análisis muestra que el reembolso incrementaría el valor de la empresa, ¿maximizaría verdaderamente el valor esperado de la empresa el hacer el reembolso en esta ocasión? Si las tasas de interés continúan disminuyendo, la compañía podría encontrarse en una mejor situación al asumir una posición de espera, ya que esto podría incrementar aún más el valor presente neto de ¡a operación de reembolso. La mecánica que se debe seguir para el cálculo del valor presenté neto de un reembolso es más bien sencilla, pero la decisión referente a cuándo se debe hacer el reembolso no es sencilla porque requiere de un pronóstico acerca de las tasas de interés futuras. Por lo tanto, la decisión final sobre el reembolsar ahora versus el esperar la llegada de una época posiblemente más favorable es una decisión de juicio.