Mantenimiento del mercado secundario

En el caso de una empresa grande y bien establecida tal como la Allied Products, el trabajo de la casa de banca de inversión se termina una vez que ha dispuesto de la acción y que ha remitido los fondos netos a la compañía. Sin embargo, en el caso de una empresa que se convierta en una compañía pública por primera vez, el banquero de inversiones tiene la obligación de mantener un mercado para las acciones después de que la emisión haya sido completada. Tales acciones se negocian típicamente en el mercado de ventas sobre el mostrador, y el asegurador principal generalmente conviene en "construir un mercado" para las acciones y en mantenerlo a un nivel razonablemente líquido. La compañía quiere que exista un buen mercado para sus acciones, tal como lo desean también sus accionistas. Por lo tanto, si la casa de banca de inversión desea hacer operaciones con la compañía en el futuro, para tener contentos a sus propios clientes en el área de corretaje y para tener negocios futuros de referencia, mantendrá un inventario de acciones y ayudará a mantener un mercado secundario activo para las acciones.

Registro de estante

Los procedimientos de venta que se describieron anteriormente, incluyendo el periodo mínimo de espera de 20 días entre la fecha de registro ante la SEC y la venta de la emisión, es aplicable a la mayoría de las ventas de valores. Sin embargo, las compañías públicas de gran tamaño y bien conocidas que emiten valores frecuentemente pueden presentar un estado maestro de registro ante la SEC y posteriormente pueden actualizarlo mediante un estado deforma corta, justamente antes de cada oferta individual. En tal caso, a las 10 A.M. una compañía podría decidir el vender valores registrados y hacer que la ventase realizara antes del mediodía. Este procedimiento se conoce como registro DE estante porque, en realidad, la compañía pone sus nuevos valores "en estante" y posteriormente los vende a los inversionistas cuando considera que el mercado está en buenas condiciones.

Procedimientos de venta

Una vez que la compañía y sus banqueros de inversiones han decidido cuánto dinero se deberá obtener, el tipo de valores que se deberá emitir y las bases para la fijación del precio de la emisión, prepararán y presentarán un estado de registro y un prospecto ante la SEC, tal como se describió anteriormente en este capítulo. Generalmente se necesitan 20 días para que la emisión sea aprobada por la SEC. 

El precio final de la acción (o la tasa de interés sobre una emisión de bonos) se establece al cierre dé las operaciones en el día en que la emisión es despachada por la SEC, y los valores se ofrecen al público el día siguiente. No es necesario que los inversionistas paguen las acciones sino hasta diez días después de la colocación de sus órdenes de compra, aunque los banqueros de inversiones deben pagarle a la empresa emisora dentro de cuatro días contados a partir de la fecha en la cual empiece la oferta en forma oficial. Típicamente, los banqueros de inversiones venden las acciones dentro de un día o dos después de que empieza la oferta, pero ocasionalmente hacen cálculos incorrectos, fijan el precio de oferta a un nivel demasiado alto, y no son capaces de movilizar y colocar la emisión. 

De manera similar, el mercado podría declinar durante el periodo de oferta, lo cual obligaría nuevamente a los banqueros de inversiones a reducir el precio de la acción. En cualquiera caso, en una oferta de aseguramiento la empresa todavía recibiría el precio que se conviniera y los banqueros de inversiones tendrían que absorber cualesquiera pérdidas en las que incurrieran. Puesto que los banqueros de inversiones se encuentran expuestos a fuertes pérdidas potenciales, en forma común no manejan la compra y la distribución de una emisión en una sola operación, a menos que se trate de una emisión muy pequeña. Si la suma de dinero involucrada es de gran cuantía y el riesgo, de las fluctuaciones de precio es sustancial, los banqueros de inversiones formarán un sindicato de aseguramiento en un esfuerzo por minimizar cantidad de riesgo que asumirá cada uno de ellos. 

La casa de banca de inversión que realiza la operación se conoce como asegurador principal o asegurador administrativo. Además del sindicato de aseguramiento, en el caso de las ofertas más grandes se incluye también un mayor número de banqueros de inversiones en un grupo de venta, el cual se ocupa del manejo de la distribución de valores entre los inversionistas individuales. El grupo de venta incluye a todos los miembros del sindicato de aseguramiento además de algunos negociantes individuales quienes toman participaciones relativamente pequeñas (o acciones de la emisión total) de los miembros del sindicato. Por tanto, los aseguradores actúan como mayoristas, mientras que los miembros del grupo de venta actúan como menudistas. 

El número de casas que habrán de participar en un grupo de venta dependerá parcialmente del tamaño de la emisión; por ejemplo, aquel que se formó cuando la Communications Satellite Corporation (Comsat) se convirtió en empresa pública consistía de 385 miembros.

Obtención de capital- decisiones de la fase II - Part 4

Cuando Allied anuncia que planea vender otros 10 millones de acciones, esto se toma como una señal negativa, por lo tanto ks aumenta de 13.4 a 13.7% y el valor esperado de g disminuye de 8 a 7.8%. En consecuencia, la curva de demanda cambia de do a d„ y el precio disminuye. Si hubiera 50 millones de acciones en circulación, el nuevo precio de equilibrio sena de $21.05:

Sin embargo, si Allied desea vender otros 10 millones de acciones tendrá que atraer algunos inversionistas que no están dispuestos a poseer la acción al precio de $21 05 o de otra forma tendrá que inducir a los accionistas actuales a la compra de acciones adicionales. Hay dos formas en que se puede lograr esto: 1) reduciendo el precio de la acción o 2) "promoviendo" a la compañía y cambiando de tal forma la curva de la demanda hacia la derecha.9 Si la curva de la demanda no observa ningún cambio a partir de d,, podemos observar en la figura 19-1 que la única forma en que se podrían vender 10 millones de acciones adicionales sería mediante la fijación del precio de oferta a un precio de $20.50 por acción. Sin embargo, si los banqueros de inversiones pueden promover las acciones lo suficiente para cambiar la curva de la demanda nuevamente hacia d0 el precio de oferta podrá fijarse a un nivel de $22.50, el cual se encuentra bastante cerca del precio de equilibrio de preanuncio.

La medida en la cual se pueda cambiar la curva de la demanda depende principalmente de dos factores: 1) lo que los inversionistas piensen que la compañía podría hacer con el dinero aportado mediante la venta de acciones y 2) el nivel de efectividad con el cual los corredores promuevan la emisión. Si se puede convencer a los inversionistas de que el dinero nuevo será invertido en proyectos altamente rentables que aumentarán en forma sustancial la cuantía de las utilidades y su tasa de crecimiento, entonces la curva dé la demanda podrá volverse a situar en g incluso a la derecha de la curva original do, por lo tanto el precio de la acción podría situarse por arriba del precio inicial de $23.00. 

Aun si los inversionistas no cambian en forma radical sus expectativas acerca de los factores fundamentales de la compañía, el solo hecho de que miles de corredores telefoneen a sus clientes para recomendarles que compren las acciones de Allied podría producir un cambio en la demanda La medida en la cual tenga éxito esta campaña promocional en términos del cambio en la curva de la demanda dependerá, como es natural, de la efectividad de la casa de banca de inversión. Por lo tanto, las percepciones de los administradores financieros de Allied acerca de la efectividad de diferentes banqueros de inversiones será un factor muy importante al elegir un asegurador.

Obtención de capital- decisiones de la fase II - Part 3

Los valores que se muestran para D, ks y g representan meramente estimaciones hechas por los accionistas marginales. Indudablemente, algunos cionistas consideran a Allied como menos riesgos a que otros y por lo tanto le asignan un valor más bajo a su ks. De manera similar, algunos accionistas tienen una estimación más alta para la tasa de crecimiento de la compañía que otros, por lo tanto usarán una g > 8% cuando calculen el valor intrínseco de la acción. De tal forma, existen algunos inversionistas que piensan que las acciones de Allied valen más de $23-00 y existen otros que piensan que valen menos, pero el inversionista marginal piensa que la acción vale $23-00. En consecuencia, éste es su precio actual.

Obtención de capital- decisiones de la fase II - Part 2

4. Fijación del precio de oferta. Si la compañía ya se encuentra poseída en forma pública, el precio de oferta se basará en el precio existente de mercado de las acciones o en el rendimiento sobre los bonos. En el caso de las acciones comunes, el arreglo típico exige que el banquero de inversiones compre los valores a un número prescrito de puntos por debajo del precio de cierre observado al último día de registro Por ejemplo, el 1 de julio de 1992, las acciones de Allied Food Productos tenían un precio vigente de $23.00 y se habían negociado entre $20 y $25 por acción durante los tres meses anteriores. Allied y su asegurador estuvieron de acuerdo en que el banquero de inversiones comprara 10 millones de acciones nuevas en $1 por debajo del precio de cierre observado el último día de registro, el cual se esperaba que fuera a principios del mes de octubre. Las acciones realmente cerraron a un precio de $20.50 el día que la SEC liberó la emisión, por lo tanto la compañía recibió $19.50 por acción. Las acciones se vendieron posteriormente al público a un precio de $20.50. Tal y como es típico, el contrato de Allied tenía una cláusula de escape que permitía que el contrato fuera anulado si el precio de las acciones disminuía por debajo de una cifra predeterminada. En el caso ilustrativo, este precio límite se fijaba en $18.50 por acción. De tal forma, si el último día de registro el precio de cierre de las acciones hubiese sido de $18, Allied hubiera tenido la opción de retirarse del contrato.

Los banqueros de inversiones tienen un trabajo muy sencillo cuando el precio de una emisión se fija a un nivel relativamente bajo pero, como es natural, el emisor de los valores desea el precio más alto posible. Por consiguiente, existe un conflicto de intereses con relación al precio y dicho conflicto se manifiesta entre el banquero de inversiones y el emisor. Sin embargo, si el emisor es financieramente sólido y sofisticado y hace comparaciones con emisiones similares de valores, el banquero de inversiones se verá forzado a fijar un precio cercano al precio de mercado.
Tal como se expuso en los capítulos 17 y 18, el anuncio de una nueva oferta de acciones hecho por una empresa madura generalmente se toma como una señal negativa. Si los prospectos de la empresa fueran muy buenos, la administración no estaría interesada en emitir nuevas acciones y a compartir de tal forma un futuro color de rosa con los nuevos accionistas. Debido a que d anuncio de una nueva oferta de acciones generalmente se toma como la existencia de malas noticias, es probable que el precio disminuya cuando se haga el anuncio; por lo tanto, el precio de oferta probablemente tendrá que ser fijado a un precio bastante inferior al precio de mercado de preoferta.
Considérese la figura 19-1, en la cual do es la curva estimada de la demanda de mercado para las acciones de Allied y S0 es el número de acciones que actualmente están en circulación. Inicialmente, hay 50 millones de acciones: en circulación, y el precio inicial de equilibrio de la acción es de $23.00. Tal como se vio en el capítulo 6, el precio de equilibrio de una acción de crecimiento constante se encuentra mediante la aplicación de la siguiente ecuación:

Obtención de capital- decisiones de la fase II - Part 1

Las decisiones de la fase II, las cuales son tomadas en forma conjunta por la empresa y por sus banqueros de inversión seleccionados, incluyen los siguientes aspectos:

1. Reevaluación de las decisiones iniciales. La empresa y su banquero de inversiones reevaluarán las decisiones iniciales acerca de la magnitud de la emisión y acerca del tipo de valores que se deberán usar. Por ejemplo, la empresa puede haber decidido inicialmente adquirir $50 millones mediante la venta de acciones comunes, pero el banquero de inversiones podría convencer a la administración de que se encontraría en una mejor posición, en vista de las condiciones actuales del mercado, si limitara la emisión de acciones a $25 millones y obtuviera los otros $25 millones bajo la forma de deudas.

 2. Emisiones al mejor esfuerzo o emisiones aseguradas. La empresa y su banquero de inversiones deben decidir si este último trabajará sobre la base del mejor esfuerzo o si deberá asegurar la inversión. En un arreglo al mejor esfuerzo, el banquero de inversiones no garantiza que los valores se vayan a vender o que la compañía obtenga el efectivo que necesita. En un arreglo de aseguramiento, la compañía ciertamente obtiene tiene una garantía; por lo tanto, el banquero de inversiones asume un riesgo significativo en tal oferta. Por ejemplo, el mismo día en el que IBM firmó un arreglo de aseguramiento para vender mil millones de dólares en bonos en 1979, las tasas de interés aumentaron en forma aguda y los precios de los bonos disminuyeron. Los banqueros de inversiones de IBM incurrieron en una pérdida que se situó en algún punto entre $10 y $20 millones. Si la oferta se hubiese hecho sobre la base del mejor esfuerzo, IBM hubiera sido el perdedor. Está bien conocida situación de la toma de riesgos por parte de los banqueros de inversiones se describe con mayor detalle más adelante dentro de este capítulo.

3. Costos de la emisión. El honorario del banquero de inversiones debe ser negociado, y la empresa también debe estimar los demás gastos en los que incurrirá en conexión con la emisión (honorarios de abogados, costos de los contadores, impresión y gravado y otros). Por lo general, el banquero de inversiones comprará la emisión a la compañía a un descuento por debajo del precio al cual los valores se ofrecerán al público, y esta diferencia sirve para cubrir los costos del banquero y además proporciona una utilidad El cuadro 19-4 proporciona una indicación de los costos de flotación que se asocian con emisiones públicas de bonos, de acciones preferentes y de acciones comunes. 

Tal como lo muestra este cuadro, los costos, al expresarse como un porcentaje de los fondos, son más altos," en el caso de las acciones que en el caso de los bonos, y los costos también son más altos en el caso de emisiones pequeñas que en el caso de| emisiones grandes. La relación que existe entre el tamaño de la emisión, y los costos de flotación se debe principalmente a la existencia de COStos fijos: se debe incurrir en ciertos costos independientemente de la magnitud de la emisión, por lo tanto el porcentaje de los costos de flotación resulta ser muy alto en el caso de las emisiones de tamaño pequeño Cuando las compañías relativamente pequeñas se convierten en empresas públicas para obtener capital nuevo, los banqueros de inversiones frecuentemente estipulan una parte de su compensación bajo, la forma de opciones para la compra de acciones de la empresa. Por ejemplo plo, cuando Data Technologies se convirtió en una empresa pública con una emisión de $10 millones en 1992 mediante la venta de 1 millón de acciones a un precio de $10 por acción, los banqueros de inversiones compraron acciones a la compañía a un precio de $9.75, por lo que la comisión directa de aseguramiento fue de sólo 1 000 000 ($10 00 - $9.75) = $250 000, o un 2.5%. Sin embalo, los banqueros de inversiones también recibieron una opción a 5 años para comprar 200 000 acciones a un precio de $10. Por lo tanto, si el precio de la acción asciende a $15, lo cual representa la expectativa de los banqueros de inversiones obtendrán una utilidad de $1 millón además de la comisión de aseguramiento de $250 000.